10月29日，中邮中证价值回报量化策略指数型基金（A类006255/C类006256）开售，作为一只设计理念源自价值投资代表乔尔•格林布拉特“神奇公式”的基金备受市场关注。

　　神奇公式即分别按照有形资本回报率、息税前盈余/企业价值高低，对在美国主要的证券交易所交易的3500家大公司（剔除了若干金融股与公用事业股）进行排名，排名结果从1到3500。最后，将每家公司的两个排名结果相加。数值较小的股票，成为投资标的。

　　中邮中证价值回报量化策略指数型基金也应用了神奇公式的核心理念，“用便宜的价格买优质的公司”，用股票收益率（YE）衡量是否便宜，用资本收益率（ROC）衡量是否优质，综合两个指标选出“质低价优”的股票进行投资。

　　那么，什么情况下ROC会为负数？ROC为负数的股票为什么会排在ROC为正数的股票前面？什么是无息流动负债？为什么股票A会被剔除出神奇公式指数成份股？

　　此处必须提醒各位读者注意的是：案例分析仅是针对神奇公式成份股的历史财务报表中的数据进行分析，期望您读完之后，对神奇公式的选股理念有一个更具体的认知，而不是建议您配置某只股票。历史不能代表未来，即便神奇公式能把过去12年中的某只牛股选出来，我们并不保证未来神奇公式还能继续把牛股选出来。

　　一、入选神奇公式指数次数最多的股票A

　　自2006年1月1日至2018年8月31日，在全部26期选股中，股票A共入选神奇公式指数成份股24期，是全部616只曾入选的股票中入选次数最多的。神奇公式指数每半年选股一次，入选24次就说明神奇公式指数累计持有股票A的时间长达12年之久，至今股票A仍然在最新的一期成份股中。因此可以认为股票A是最能代表神奇公式指数选股理念的案例，因此首篇案例分析我们选择股票A。

　　二、股票A的股价走势

　　如图6-1所示，2006年1月1日至2018年8月31日这段时间内，股票A仅在灰色柱状标注的两个时间区间内（2007年5月15日至2007年11月7日和2013年5月9日至2013年11月7日）从神奇公式指数中剔除出去了，其他时间都属于指数成份股。

　　图6-1 股票A股价和神奇公式指数、上证综指走势对比

　　数据来源：Wind资讯，中邮基金

　　在这段时间内股票A的股价涨幅6935.48%，远超神奇公式指数涨幅（1132.73%），更远超上证综指（134.72%），这个收益率在全部A股中排名第4名。如表6-1所示，把2006年1月1日之前上市的（剔除2006年之后曾被借壳上市的股票）全部A股的区间涨跌幅进行排序，股票A排在第4位。

　　表6-1 全部A股根据区间涨跌幅排序前十名

　　三、股票A的历史ROC和EY指标

　　神奇公式指数是根据全部A股的财务报表来计算ROC和EY这两个指标，再根据这两个指标的综合排名情况决定个股是否能入选神奇公式指数。股票A的历史ROC和EY指标值详见图6-2所示，灰色的柱子代表未入选神奇公式指数的时间段，可以看出灰色的柱子长度明显比左右两侧的柱子短。

　　图6-2 股票A的历史ROC和EY

　　数据来源：Wind资讯，中邮基金

　　股票A的历史ROC均是小于零的负数。根据神奇公式指数的编制规则（详见神奇公式系列介绍文章《神奇公式指数编制方法》），ROC为负数的股票是排在ROC为正数的股票前面的。那么，我们先来看看什么情况下ROC会为负数？

　　ROC=EBIT/（应收账款+其他应收款+预付账款+存货+固定资产-无息流动负债）

　　在数据处理阶段，首先会删除EBIT为负的股票，因此导致ROC为负数的原因就是“无息流动负债”的绝对值超过了“应收账款+其他应收款+预付账款+存货+固定资产”。

　　再来看什么是无息流动负债？

　　无息流动负债=应付帐款+预收款项+应付职工薪酬+应交税费+其他应付款+预提费用+递延收益.流动负债+其他流动负债

　　可以把“无息流动负债”看成是企业对产业链上下游企业的一种无偿资金占用。以股票A为例，股票A的下游经销商需要先付货款后才能提货，而股票A的上游供应商需要先供应原材料后获得货款。股票A就是通过这样的方式获取了大量的无息流动资金。因此，无息流动负债越高的企业在产业链中的地位越高。而无息流动负债高的结果就是ROC为负数，因此神奇公式指数的编制规则中规定ROC为负数的股票是排在ROC为正数的股票前面的。

　　四、股票A的息税前利润和无息流动负债

　　经过筛选，在计算股票A历史各期ROC过程中需要用到的众多财务指标中，无息流动负债和半年滚动息税前利润EBIT是变化最为明显的两个财务指标，具体数值如图6-3所示。在过去十二年的时间里，股票A的息税前利润EBIT和无息流动负债都出现大幅增长，这说明企业的盈利能力和在产业链中的地位不断攀升，反映了公司在产业链中的优势地位和强大的渠道话语权。

　　图6-3 股票A的无息流动负债和半年滚动EBIT（单位：亿元）

　　数据来源：Wind资讯，中邮基金

　　五、为什么股票A会被剔除出神奇公式指数成份股？

　　历史上股票A有两次被剔除出神奇公式指数成份股：2007年5月15日至2007年11月7日和2013年5月9日至2013年11月7日。通过分析EY的计算公式，我们可以发现分子是利润指标，分母中含有总市值指标。也就是说，如果公司的盈利下滑，或者股价上涨导致总市值大幅增加都会导致公司的EY指标下降，从而可能导致股票A在全部股票的EY排名下滑从而影响总排名不在前80名之内，因此被剔除出神奇公式指数成份股。接下来，我们通过具体的数据来检验猜想是否正确。

　　EY计算公式如下：EY=EBIT/（总市值+带息负债+其他权益工具+少数股东权益）

　　1、前期股价涨幅过高导致2007年5月股票A被剔除出神奇公式指数成份股

　　如表6-2所示，2007年5月，根据2007年1季报数据进行神奇公式成份股调整，其中EY指标出现了大幅下滑，由此导致股票A被剔除出神奇公式指数。

　　EY分母中的总市值和上期相比增加了187.30%，直接导致EY下降了62.34%。总市值的增长主要是由于股价上涨导致的，因此可以认为前期股价涨幅过高导致2007年5月股票A从神奇公式中剔除。

　　表6-2 股票A的EY指标计算表（2006Q3和2007Q1）

　　数据来源：Wind资讯，中邮基金

　　2、盈利缩水和前期股价上涨共同导致2013年5月股票A被剔除出神奇公式指数成份股

　　如表6-3所示，2013年5月，根据2013年1季报数据进行神奇公式成份股调整，其中EY指标出现了大幅下滑，由此导致股票A被剔除出神奇公式指数成份股。

　　EY分子中的EBIT和上期相比下降了21.53%，EY分母中的总市值上涨了16.56%，两个因素共同作用下导致EY下降了29.70%。因此可以认为是盈利缩水和前期股价上涨共同导致2013年5月股票A从神奇公式中剔除。

　　表6-3 股票A的EY指标计算表（2012Q3和2013Q1）

《电鳗快报》